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汇添富基金总经理张晖:不忘初心 “论道”A股投资三大核心问题

时间:2019-08-09
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编者注:

在公募行业,汇天富基金以其出色的主动股权管理能力而闻名。张辉总经理及其投资研究团队对投资有较为独到的理解。最近,在回天府的一次内部会议上,张辉详细阐述了他对A股投资,时机选择,资产配置,股票选择这三个核心问题的理解,现在组织如下。

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汇添富基金总经理张晖:

不忘初心 我们的权益基金长期可以为投资者带来非常丰厚的回报,但是为什么投资者感觉赚不到钱呢?我认为一个重要的原因与投资者频繁地进行时机选择有关。有人说,导致这一结果是因为投资资金的久期太短。

我认为这里有两个持续时间:一个是心理久期,例如,一些高净值客户或机构客户。事实上,他们的投资期限可能更长,但他们的心理持续时间可能很短并且会很频繁。关注投资波动。过去,我们都使用开放式基金。近年来,定期开放式基金变得流行起来。投资者的订阅实际上高于开放订阅。这是一个值得考虑的现象。开放式基金为投资者提供自由选择进入和退出。与常规开放式基金相比,这不会增加任何额外价值吗?这是因为投资者的心理持续时间相对较短,需要通过定期开放来限制。

另一个是考核久期。衡量持续时间是什么意思?虽然许多机构投资者管理的资金相对较长,但投资经理面临的评估是短期的。汇天富基金对基金经理的评估期较长,一般会考虑三年和五年的表现。事实上,市场并不缺乏资金。如果银行理财产品的未来管理得以实现,这些资金流入市场的真正挑战实际上是心理持续时间和评估持续时间的管理。我们这次来到的许多客户都是机构客户。我觉得如果你延长了心理持续时间和评估时间,你可以做得更好。

心理持续时间与方法有关。它实际上与人类的惯性有关。评估的持续时间与管理方向有关。当然,这与人们的思想有关。投资中最重要的是思考。如果我们能够尽早意识到我们不认为它是理所当然的,那么它将是一个很大的解放投资。生活中也是如此。你认为一些意见是对的。实际上,事实并非如此。如果你意识到它不正确,它将对你的生活产生重大影响。

第二点我想谈一谈资产配置,这里主要谈风格资产配置。

当我们进行资产配置时,我们通常将资产分为两种增长和价值方式。一般来说,根据PB和PE的水平,低分为价值风格,高分为增长风格。

法律“高价股被低估,低价股被高估”和“优质股被低估,低劣股票被高估。”因此,当我投资时,我通常将风格分为三类:第一类是增长风格,风格资产倾向于“低估股票”;第二类是部分价值的增长方式,这似乎是价值风格。然而,公司本身增长良好,并且很容易“低估优质股票”;第三类是价值风格,很容易出现“高价股票高估”。

在2016年之前,每个人都喜欢购买第一类高速成长股,但事实上他们不是成长股,但你给出了很高的期望和低风险补偿,通常是“新的,小的,奇怪的”股票。我经常喜欢在第二类股票中找到投资机会。这些股票是最值得投资的股票。为什么?首先,那些推测“新的,小的和奇怪的”股票的人并不十分关注。其次,这些股票中的大多数公司与传统的宏观经济关系不大,并且不具有强大的宏观周期性。例如,消费和服务,这些都植根于中国国内市场,在这些行业中,经过近二十年的发展,出现了一批非常具有企业家精神的企业家。

根据巴菲特的“雪球”理论,中国市场的坡度很长。虽然某些行业的积雪不是很厚,但如果有雪球运动员,那么将推出一个非常大的雪球。第三类价值型股票也有一些良好的投资机会。例如,平均回报的一些机会和行业整合的一些机会将导致未来大量的行业整合机会,但这种风格资产很容易遇到。转到“价值陷阱”。

我已经谈了这么多。它表明,当您观察中国市场的总指标时,很容易误判情况。可能很难找到隐藏的结构机会。我想继续谈论被动投资和积极投资的问题。我一直认为,克服对中国的被动投资相对容易。我提到我们发行的第一只基金是该基金的最佳选择。收益率自成立以来已达到1037.45%。事实上,上海证券交易所在同一时期只有增加。约150%。但自去年以来,每个人都开始追求被动投资产品,而我认为传统的被动指数产品存在缺陷:由于许多指数的权重不合理,许多大盘股都是周期性的,如煤炭,钢铁相对占比较大很大比例。

特别是,A股指数并未完全覆盖中国经济中一些最具活力的公司和行业,如阿里和腾讯。因此,许多股指的长期表现并不突出,通过积极投资基金作为基准,很容易获得超额回报。但另一方面,许多投资经理的整体回报率实际上并没有超过基准,为什么呢?早些时候我说过,大多数投资者的心理持续时间和评估时间都很短。当然,更重要的是哲学问题。因此,投资结果两极分化。一些基金的收入排名非常短暂。实际的赌博成分太多了。

我想分享的第三点关于股票选择。

但是,这个话题很难解释清楚,为什么呢?因为虽然每个人都使用DCF(现金流量折扣模型)进行估算,但每个人的价值公式不同于k和g,也就是说,每个人都愿意支付风险补偿并且对增长的判断是不同的,所以估值结果也很不一样。我经常批评我们的一些同志,投资不佳主要是投资价值问题。他们也总结了自己的反思,但这种总结性反思是语言描述和概念陈述。它没有效果,因为它无法反映内在的真相,也无法改变深深植根于心灵的基因。例如,价值投资的判断,“价值”一词并不表示真实价值。

市场上普遍认为期望很差。我认为股票的真正价值并不是寻找预期的差异,但有些股票可能会出现“误报”,这意味着市场误判了股票,导致股价下跌。但这是短期的,股票的真实价值是客观存在的。还有很多人使用“A +投资法”。假设A本身是合理的。这意味着股票价格反映了所有公开和未公开的信息,然后何时可以买入?它是一个“+”,有催化剂,我们必须购买催化剂,我们不会购买没有催化剂。如果没有催化剂落入A-,返回A也称为A +,这也是购买的理由。很多人都做了这笔投资,但他从未想过这个A本身可能是不合理的。

我最近研究了美国,日本和新加坡市场,发现当地投资者非常关注中国市场。海外投资者已成为A股机构投资者的重要组成部分。这些投资者实际理解和评价现实的真实价值以及对风险的理解这一事实是完全不同的,因此它也客观地加速了A股价值投资的演变。当公司刚刚成立时,我们想要设计两种产品。仅仅两年后它就成功了。其中一个被称为价值创造基金,寻找具有更高ROIC和更快增长的股票。第二个是经典成长基金,很多时髦。事情往往稍纵即逝,经典历史悠久,实际上形成了一个强大的品牌。我相信未来会有很强的投资价值。

综观这些观点,未来股权投资的空间非常大。我们只需要坚持正确的投资理念,探索真正的价值,并做好具有明确风险和回报特征的基础资产。这是我们的初衷。不要忘记你的心,这是我们真正应该做的。我正在谈论这件事,再次感谢你的到来。

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